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주식에도 수익률 곡선이 있습니다.
왜 이런 이상 현상이 계속될까요? 기관투자자들의 시간 지평선이 계속 짧아지는 것이 핵심적인 역할을 합니다.
주식 수익률 곡선은 18개월이 넘어가는 지점부터 가팔라집니다.
애널리스트들은 얼마나 머릴 내다볼 수 있을까요? 3년이 채 안되는 건 확실하네요.
성장과 가치에 대해 논쟁은 끊임없이 반복되어 왔는데, 정말 쓸데없는 짓입니다. 워렌 버핏은 이미 수년 전에 이 사실을 정확히 이해하고 있었습니다.
<적절하든 아니든 '가치 투자'라는 용어가 널리 사용되고 있다. 일반적으로 가치 투자라 함은 저PBR,PER,혹은 고배당 같은 특성을 가진 주식을 매수하는 것과 같은 의미이다. 안타깝지만 이런 특성이 복수로 나타나는 경우라고 해도 투자자가 정말 가치에 합당하게 매수했는지 여부나 투자를 통해 진정한 가치를 얻고 있는지를 결정하는 요인이 되지는 않는다. 마찬가지로 정반대의 특성들, 즉 고PBR,PER,저배당 등이 "가치"를 산다는 것과 모순되는 이야기가 절대 아니다.>
우리는 기업이 지금부터 최후의 날까지 창출할 것으로 예상되는 잉여현금흐름을 합리적인 할인율을 적용해 현재가치화한 값만큼 가치가 있다고 생각합니다.
심리학자들은 인간의 경험 법칙을 휴리스틱이라고 부릅니다.
업계에서 PER,PBR,PCR등 밸류에이션 휴리스틱을 널리 사용하는 걸 보면 매두 기괴합니다. 그 부정확성은 차치하더라도, 성공적인 투자는 비인기 스포츠와 같기 때문에 정보 전달의 가치도 제한적입니다. 밸류에이션 휴리스틱이 여전히 쓰이고 있는 건 투자 전문가와 마케팅 부서의 지적 게으름 때문일 수도 있습니다. 확실히 우수한 투자와는 별 관계가 없습니다.
존 메이너드 케인스 "고용, 이자 및 화폐의 일반 이론"
<결론적으로 많은 비판에도 불구하고 시장에 참여해 공익을 증진시키는 역할을 하는 것은 장기 투자자다. 반면 투자 펀드는 위원회나 이사회 혹은 은행들이 운영한다. 일반적인 관점에서 보면 괴짜 같고 유별나며 무모해 보이기까지 하는 행동이 바로 장기 투자자의 본질이다. 장기 투자자가 성공을 거둔다면 그의 무모함에 대한 일반적인 믿음이 확인될 뿐이다. 만약 그가 단기적으로 그럴 가능성이 매우 높은 실패를 맛본다면, 별다른 관용을 베풀지 않을 것이다. 통상적인 방법으로 실패하는 것이 유별난 방법으로 성공하는 것보다 처세에 도움이 된다.>
1990년대에 가장 좋은 투자 실적을 냈던 주식은 EMC,델,PMC 시에라 그리고 마이크로소프트였습니다. 10년 전에 가장 저평가된 주식이었던 이들 기업에 투자한 가치 투자자는 아무도 없었습니다. 대규모 성장 투자자 중에서도 지난 10년 동안 이들 주식을 계속 보유했던 곳은 없습니다.
우리는 사실 그 볼티모어 회사가 저지른 두 번째 실수를 피하고 싶습니다. IBM과 비슷한 수준으로 큰 비중을 실었던 월마트를 1970년대에 매도해버렸던 실수 말입니다.
투자자가 스스로를 가치 투자자와 성장 투자자 중 하나로 규정하기 전에 두 가지 질문을 기억하면 도움이 될 것입니다.
"지난 12년간 케이마트에 대한 투자를 그만두게 만들었을 가치 투자의 접근법은 무엇인가요?라는 질문을 던져보세요. 케이마트는 PBR 같은 기준에서도 저평가 된 주식이었습니다. 하지만 최근 반짝 성과에도 불구하고 끔찍한 투자가 됐을 겁니다. 성장 투자자 측면에서는 월마트를 매도하지 않게 했을 법한 성장 투자의 접근법은 무엇인가요? 라는 질문을 해보세요. 이런 실수들을 어떻게 피할 수 있을까요? 사업의 결과나 산출을 분석하지 말고, 회사의 근본적인 현실을 파고 들어가 성공의 엔진을 분석하는 것이 정답입니다. 다시 말해 투자를 정적인 재무상태표가 아니라 진화하는 복리 성장 기관으로 봐야 한다는 말입니다.
공개적으로 투자 사실을 밝힘으로써 이후에 생각을 바꾸는게 더 어렵게 되는 위험입니다. - 쐐기를 박아버리게 되는 효과. 내 생각의 유연성이 통제되는 버림. 내 아이디어를 말하면서 검증되고 공부하기도 하지만 함부로 단정지어 얘기하고 얘기하더라도 거기에 묶이지 말고 유연성을 가져야 함.
대부분의 슈퍼마켓은 코스트코보다 두 배나 높은 마크업을 책정하고, 심지어 그 위대한 월마트도 코스트코보다 50% 높은 마크업을 책정하고 있습니다. 이렇게 낮은 매출총이익률로 돈을 벌려면 코스트코는 세 가지를 확실히 해야 합니다.
1.운영비가 정말 낮아야 합니다.
2.도매가가 가능한 경쟁력이 있어야 합니다. 협상력의 핵심은 매장 내 상품의 종류 수, 즉 SKU를 4000개로 고정시키고 매장 내의 공간을 경매를 통해 채우는 방식
3.매출이 아주 커야 합니다.
코스트코는 임차 매장보다 소유 매장이 많습니다. 임대료를 계속 올려달라는 임대인이 없으니 비용 통제의 관점에서 의미가 있기도 하지만, 성장이 신중하고 예측 가능하다는 뜻이기도 합니다. 비록 월스트리트가 선호하는 방식보다 느릴 수는 있겠지만요.
코스트코는 그중에서도 우리가 최고로 꼽는 규모의 효율성 공유 모델의 가장 좋은 예시입니다.
성장주가 실패하는 이유는 무엇일까요? 성공은 경쟁을 부르고 자본이 한 산업에 흘러 들어와 초과이익을 쫓기 때문입니다. 이런 과정은 모든 휴리스틱이 그렇듯 항상 일어납니다. 경쟁이 따라붙기 전 얼마간의 시간동안 엄청나게 수익성이 좋았던 기업 사례는 어디에서나 찾을 수 있습니다. 그럼 성장주 중 실패하지 않는 기업들은 왜 그럴까요? 경쟁사가 가격 측면에서 델과 비슷한 수준으로 따라잡았을 무렵에 그는 이미 다른 곳으로 옮겨갔습니다. 한번에 그치지 않고 계속 이동했습니다.
투자자가 코스트코에 잘못 적용하는 휴리스틱은 뭘까요? 즉, 코스트코 주가가 잘못 매겨지게 만드는 요인에는 어떤 게 있을까요?
휴리스틱1 : 코스트코는 이익률이 낮다. 코스트코 순이익률 1.7%, 월마트 3.6%, 타겟 4.2%
사실이지만 그게 요점이 아닙니다. 코스트코는 프랜차이즈 가치, 즉 독점적 사업권의 수명 연장을 위해 당장의 이익을 미루고 있습니다. 물론 월스트리트는 오늘의 이익에 열광하겠지만, 그건 단기 성과에 대한 집착일 뿐입니다.
휴리스틱2: 코스트코의 PER는 24배 수준이라서 주가가 비싸다.
코스트코의 순이익은 매우 낮습니다. 코스트코가 가격을 조금만 높인다면 월마트 정도의 순이익률을 달성할 수 있습니다. 이때 PER는 11배 정도가 될 텐데, 그런다고 해서 결과적으로 더 좋은 기업이 되는 걸까요? 우리는 아니라고 생각합니다. 이익률이 높아진 결과 경쟁이 심해진다면요
휴리스틱3 : 코스트코는 비용 문제를 안고 있다.
매출액 대비 비율 기준으로 봤을 때 지난 몇 년간 비용이 상승하는 것은 맞습니다. 그 이유는 회사의 미래 성장을 위해 다음 단계로 전환하는데 필요한 창고와 물류 시스템을 구축하는 비용, 그리고 특히 캘리포니아에서 발생한 직원 복리후생 및 의료보험 비용 때문입니다. 그래서는 안되는 있치에 있는 사람들이 이 수치에 속아 넘어갔습니다.
집중 포트폴리오로 유명한 투자회사의 창업자가 코스트코에 대해 한 말.
기업에는 직원,고객,주주의 세 가지 기반이 있는데, 코스트코는 앞의 두 요인의 우세가 너무 강하다고 답변했습니다.
-코스트코에 관한 이 부분은 굉장히 중요. 단순히 숫자를 보고 판단해서도 안되고 그 숫자가 높고 낮음이 좋고 나쁜 것으로 정해진 것도 아님. 이익률은 높은게 좋지만 낮은게 좋기도 하고 PER이 낮은게 좋지만 높은게 좋기도 함. 정말 중요한건 회사를 이해하고 판단하는 것이 중요함.
전 세계에서 가장 가치 있는 회사는 어떤 특징을 가지고 있을까요? 그런 회사는 어떤 모습일까요? 아마도 거대한 판매시장, 높은 진입장벽, 매우 낮은 수준의 투하자본 같은 특성을 가지고 있겠죠. 다시 말해 규모와 수명 그리고 잉여현금흐름이 그 조건입니다.
코스트코가 델과 비슷한 모델이라면 코스트코의 실패 확률은 대부분의 성장주보다 낮습니다. 코스트코가 빌려온 돈으로 성장하는 것이 아니라 사업을 통해 번 이익으로 성장 자금을 자체 충당하는 점을 감안하면 실패 확률은 더 낮습니다. 그리고 고정마크업까지 감안한다면 더 낮아집니다. 코스트코는 대부분의 기업보다 훨씬 더 자유롭게 자신의 운명을 결정할 수 있습니다. 결론적으로 우리가 코스트코에게 끌렸던 건 투자 성과의 확률 때문입니다.
가치 투자자들은 오랫동안 코스트코에 관심을 가져왔습니다. 하지만 코스트코 주식을 보유하고 있는 가치 투자자는 그리 많지 않습니다. 부분적으로는 회사의 극도로 낮은 이익률 때문인데, 세후 2% 미만입니다. 그리고 주가가 저렴해 보이지 않는다는 이유도 있습니다. 현재 트레일링 EPS의 24배에 거래되고 있으니까요.
-다른 가치투자자들이 부정적이어도 BM에서 엣지를 찾음.
코스트코의 가격 원칙은 탁월한 고객 충성도를 만들어냅니다.
최근 몇 년동안 이익률의 저하는 매출액 대비 판관비 비율의 상승에 기인합니다. 신규 창고와 물류 시스템을 구축하는 비용 그리고 직원 급여와 복리후생의 상승이 주요 원인이었습니다. 문제의 징조일까요?
우리는 '좋은'판관비와 '나쁜'판관비를 명확히 구분합니다. 두 경우 모두에서 봐도 코스트코는 성장을 위해 핵심적인 영역에 투자하고 있습니다.
새로운 창고 시스템 도입의 결과로 발생하는 효율성 향상은 올해부터 재무 상황에 반영되기 시작할 겁니다. 그리고 경쟁자보다 약간 높은 급여 체계를 통해 코스트코는 두 배나 높은 직원 근속연수를 유지하고 있습니다. 고객 서비스에 긍정적인 영향을 미치고 아주 높은 고객 유지율에 기여한다고 생각합니다.
여전히 기업 수명 주기의 초기에 있는 회사
코스트코의 연 매출은 거의 500억 달러에 이릅니다. 하지만 슬립은 지리적 확장과 시장 침투 확대 그리고 규모의 효율성이 더 낮은 가격을 낳는 결과로 인해 성숙 매장의 자산 회전율이 성장하는 선순환을 통해 코스트코가 성장 기업이라는 설득력 있는 주장을 펼칩니다.
<코스트코는 회사가 커질수록 경쟁 해자가 깊어지는, 기업 수명 주기에서 초기에 있는 회사입니다. 소비자는 회사의 성장에 따른 편익에서 꾸준히 자신의 몫을 나눠 받습니다.
투자 세계에서는 미래 성과에 대해 더 많이 생각해야 함에도 불구하고 최근에 거둔 이익에 더 많은 박수를 보내는 현상을 끊임없이 관찰할 수 있습니다. 우리 모두 어느 정도는 마찬가지입니다. 모든 사람이 보상을 좋아하고 성공과 연을 맺길 바랍니다. 군중들과 가까워지지 않는 것은 어려운 일입니다.
다른 사람들을 따라하는 건 저항하기 힘들긴 하지만 좋은 투자 성과로 이어질 가능성도 낮은 일입니다.
심리학자들은 인간의 뇌가 즉각적인 보상과 이연된 보상에 다르게 반응한다는 사실을 알아냈습니다. 각 경우에 뇌의 서로 다른 부분이 관여되기 때문인데요. 즉시적인 이익은 더 큰 이연이익에 비해 좋은 것으로 받아들여집니다. 생존을 담당하는 대뇌 변연계 시스템은 분석 담당인 전두엽의 신호를 무시할 수 있는 능력을 가지고 있습니다. 흥미롭게도 스트레스가 이 신호 무시를 유발합니다. 돈은 당연히 스트레스를 유발하죠. 그러니까 우리가 스트레스 받을수록 단기 실적을 더 가치 있게 여기게 되는 겁니다. 근거 없는 이야기가 아닙니다. 굶주림이 실제로 일어날 가능성이 있는 일이라면 당장의 식사는 일주일 뒤의 축제보다 중요합니다.
빌 밀러의 투자에는 대략 세 가지의 경쟁우위가 있다고 했는데요
1.아무도 모르는 의미 있는 정보를 알고 있는 정보적 경쟁우위
2.공개된 정보를 수확해 우월한 결론에 도달하는 분석적 경쟁우위
3.그리고 행동과 관련된 심리적 경쟁우위입니다.
보통 분석적 경쟁우위와 심리적 경쟁우위가 합쳐졌을 때 지속가능한 경쟁우위가 됩니다.
피터 번스타인에 따르면 불확실성은 원뿔과 같은 특징을 가지고 있어서 시간이 갈수록 둘레가 커집니다. 내일 아침에 IBM이 파산할 가능성이 얼마나 될까요? 아마 0에 가까울 것입니다. 1년 후에는요? 5년 후에는요? 그렇다면 100년 후에는 어떨까요? 요점은 시간이 갈수록 그 확률이 높아진다는 겁니다. 그러므로 투자자로서 당신이 할 일은 예상보다 훨씬 적은 일만이 실제로 일어난다는 사실을 활용하는 것입니다. 확률 분포가 어떻게 작동하는지 파악하고, 실제 일어날 것 같은 일에 가담하면 됩니다. 반면 시장은 일어날 수 있는 모든 일에 대해서 걱정해야만 합니다.
코스트코 분석을 완성하기 위해서는 로버스트 비율을 소개할 필요가 있습니다. 로버스트 비율은 기업이 주변에 쌓아둔 해자의 크기가 얼마나 되는지 생각할 때 우리가 사용하는 사고틀입니다. 이는 주주가 벌어들인 금액 대비 고객이 절약한 금액의 비율입니다.
나이키처럼 광고로 구매를 강화시키는 기업보다는 코스트코처럼 가격 중심 고객 가치 제안을 가진 기업을 분석하는데 가장 중요한 기준으로 로버스트 비율을 사용하기에 적합합니다.
로버스트 비율이 높을수록 코스트코와 같은 기업과 동일한 방식으로 경쟁하는 것은 더 어렵다고 결론 내리면 됩니다. 또 로버스트 비율이 높을수록 사업 시스템에 대한 보상이 고객과 주주 간에 더 불공평하게 분배됨을 의미합니다. 한쪽은 경제적 해자, 다른 쪽에는 보상의 분배가 서로 팽팽한 대치 상태에 있는 겁니다.
코스트코는 유보이익이 1달러 늘어날 때마다 고객이 절약하는 금액이 5달러 정도 늘어난다고 생각합니다.
물론 이 그림은 간단한 묘사일 뿐입니다. 편익의 분배가 시간의 경과에 따라 어떻게 발전해 가는지도 역시 중요한데, 나중에 따로 다뤄보겠습니다. 코스트코 사례로 돌아가서, 다음의 사실과 수치를 사용하여 유사한 파이 차트를 그려볼 수 있습니다. 평균적으로 코스트코 회원증 소지자는 매장에서 연간 1100달러를 지출합니다. 회원이 속한 가구 기준이 아닌 것에 유의하세요 평균적으로 한 가구에는 2명의 회원증 소지자가 있습니다. 코스트코는 그 상품을 사오기 위해 980달러를 지출하는데, 동일한 구매력과 비슷한 대량 구매 단위를 가정한다면 경쟁 슈퍼마켓 중 크로거는 1300달러를, 월마트는 1250달러를 지출해야 합니다. 코스트코의 매출총이익률이 11%인 것에 반해 크로거는 26%, 월마트는 23%수준입니다.
코스트코 회원증 소지자가 연회비 23달러를 지출한 대가로 연 평균 175달러 정도의 금액만큼 절약 혜택을 누린다고 가정해 봅시다. 혹은 순 절약 편익이 회원증 소지자당 연 평균 150달러쯤 된다고 말입니다.
다음은 직원들을 봅시다. 코스트코 판관비의 70%가 급여와 성과급 관련 지출이고 그 규모가 경쟁자 대비 55%정도 크다고 가정한다면, 코스트코는 무려 연 11억 달러 혹은 회원증 소지자당 연 26달러만큼 직원에게 "초과지급"하고 있다는 사실을 알 수 있습니다.
마지막으로 주주들입니다. 월스트리트에는 코스트코의 주주 이익이 고객과 직원에게 나눠준 다음에야 돌아오는 "잔여이익"의 개념에 가깝지 않은가 하는 의심이 존재해왔습니다.
이렇게 로버스트 비율, 즉 고객과 직원 편익 대비 주주편익의 비율이 5대 1입니다.
여러분이 로버스트 비율을 해자 측정의 마법 탄환이라고 생각하는 것도 원하지 않습니다. 로버스트 비율은 마법 탄환이 아닙니다. 코스트코의 5대 1 로버스트 비율과 가이코의 1대 1 비율이 동등한 정도의 진입 장벽이 될 수 있는 수많은 이유가 있습니다. 가이코보다 낮은 비율을 가지고도 경쟁적인 약탈자를 격퇴시킬 수 있는 이유도 많습니다. 도 로버스트 비율의 저하가 반드시 해자의 감소를 의미하는 것도 아닙니다. 해자가 가능한 한 넓게 형성되고 있지 않다는 이야기일 뿐입니다.
고객의 추천과 반복 구매는 가치 있는 프랜차이즈 가치 형성에 아주 핵심적이기 때문에 기업 성장 과정 초기에 고객에게 차별적 보상을 제시하는 것은 타당합니다. 기업이 성장하면서 이런 편향이 줄어들게 되면 주주는 더 커진 파이의 조각을 마땅히 누릴 수 있습니다. 하지만 너무 많이 가져가면 해자의 수명에 악영향을 끼쳐 말라버리게 만듭니다. 자본시장은 이익을 얻을 수 있을 경우에만 보상을 해주기 때문에 그런 충동은 엄청납니다. 수명에 집중해야만 하는 순간에도 과도하게 "수확"해버리는 회사의 사례는 어디에서나 볼 수 있습니다. - 이런 것을 이때 이미 알고 있었기 때문에 후에 아마존을 투자하고 장기로 가져갈 수 있었을 것.
겨우 한사람만 서있으면 아무도 멈추지 않지만, 세 명 정도의 무리가 서 있어도 올려다보는 행인들이 생깁니다. 그리고 꽤 많은 무리가 될 때쯤이면 거의 모든 사람들이 멈춰 서서 올려다볼 겁니다. 이게 바로 시장이 작동하는 방식입니다. 1990년대 중반 태국 시멘트 산업과 1990년대 후반 미국 통신 및 테크 기업에 불었던 대규모 과잉 투자의 물결이 그 증거입니다. 우리가 보기엔 한 회사만 설비 투자를 시작하면 나만 소외될 것같은 두려움(FOMO) 때문에 모두가 동참합니다.
오판의 두 번째 원인은 가용성, 즉 생생하거나 쉽게 얻을 수 있는 증거에 가중치를 부여하는 경향입니다.
투자자는 시장에서 측정 가능한 것에 집착하는 경향이 있습니다. 회계사들이 이 경향을 강화시키고 투자자 자신의 게으름도 한몫합니다. 하지만 회계사가 단순 비용 항목으로 처리해버리는 광고비, 마케팅비, 연구개발비에는 아주 풍부한 정보가 담겨 있습니다. 또 감사인이 완전히 무시하는 제품 완결성, 제품 수명 주기, 시장점유율, 경영진 특성 같은 것에도 정보가 많습니다.
젝하우저 의사결정 트리를 통해 생각하고 각 가지마다 그 일이 일어날 확률을 부여합니다.
빌 밀러의 세가지 경쟁우위에 대한 추가 설명
1.정보적 경쟁우위는 시장이 모르는 정보를 내가 알고 있고, 그 정보가 가치 있는 경우입니다. 오늘날 정보적 경쟁우위는 대부분 사라졌습니다.
2.분석적 경쟁우위. 모두가 가지고 있는 정보를 수확해 우월한 결론에 도달하는 것입니다. 제가 제일 좋아하는 예시는 회계기준에서 광고비와 마케팅 예산이 처리되는 방식입니다. 이들은 수익의 차변으로 비용 처리됩니다. 회계사는 보수적인 가치를 기준으로 손익계산서를 작성하려는 지배적인 편향을 가지고 있고, 이를 자본화하는 방법은 모르기 때문에 광고비와 마케팅 비용 가치는 0으로 평가됩니다. 에스티 로더는 손익계산서를 압도하는 막대한 광고비와 마케팅 예산을 가지고 있습니다. 그 규모가 얼마나 큰지, 총이익에 기여하는 잉여현금흐름이 거의 반올림 오차 수준일 정도입니다. 하지만 시장이 기업가치를 평가하는데 사용하는게 바로 그 잉여현금흐름입니다.
에스티 로더의 경우 광고비 지출 증가를 발표하자마자 주가가 하락했습니다! 다시 말해 시장의 관점은
"모든 비용은 나쁜 비용"이라는 겁니다. 비용이 나갔다는 건 그 돈으로 뭔가 샀다는 것이겠죠. 여기서 질문은 에스티 로더가 그 광고비 예산으로 뭘 샀는가 하는 겁니다. 이 관점은 계속 적용되어서, 연구개발비처럼 비용으로 처리된 투자적 지출의 경우도 마찬가지입니다. 그래서 우리는 상당히 많은 수치들을 검도하고 광고비 지출을 평가하는 방법인 매체점유율과 시장점유율의 비교처럼 아무도 관심 없는 지표를 보면서 고객 충성도를 평가합니다.
저는 그 분석적 경쟁우위가 경쟁우위의 마지막 요소와 결합했을 때를 가장 좋아합니다.
3.행동심리적인 경쟁우위.
찰리 멍거의 "오판의 심리학" 강의의 변형. 가장 지속가능한 경쟁우위는 심리적인 점.
1.군중심리, FOMO
2.가용성, 생생하거나 쉽게 얻을 수 있는 증거에 가중치 부여
3.확률 기반 사고 능력의 부재. 가령 투자작 저지를 수 있는 가장 큰 실수는 10배 오를 주식을 미리 매도하는 것이지, 파산한 주식을 몇 개 가지고 있는게 아닙니다.
4.인내심, 혹은 인내심의 부족.
인용된 마이클 모부신의 글
<도박,카드,경마,보통주 투자,신규 공장 투자 등 확률이 지배하는 다양한 영역에 걸쳐 가장 만족스러운 장기 성과를 얻는 사람들은 각 분야의 참여자보다 서로 간에 공통점이 더 많다.>
<확률적 플레이어가 다른 사람들과 구별되는 특징에는 결과보다는 과정에 초점을 맞추는 것,유리한 확률을 찾으려는 끊임없는 탐색 그리고 시간의 역할에 대한 이해 같은 것들이 있다.>
<확률이 지배하는 분야에서 성공하려면 확률과 결과를 따져 봐야 한다. 이것이 바로 기대 가치 사고 방식이다.>
<성공에 이르는 열쇠는 판단을 왜곡하는 요인에 대한 높은 인식 수준이다.>
제프베조스의 2005년 사업보고서에서 언급한 내용
<주주들도 알다시피, 우리는 고객을 위해 매년 지속적으로 가격을 현저히 낮추겠다는 결정을 했습니다. 효율성과 규모 덕분에 가능한 일입니다. 이는 수리적인 관점에서는 선택할 수 없는 아주 중요한 의사결정입니다. 사실 가격을 낮추는 건 우리가 가진 수리적 능력으로 예측 가능한 결과에 반하는 결정이었습니다. 수학적으로는 가격을 올리는 게 항상 옳죠. 우리는 가격 탄력성에 관련된 엄청난 데이터를 가지고 있고 가격 할인이 얼마만큼의 판매단위 증가로 이어질지 꽤 정확하게 예측할 수 있습니다. 드문 예외를 제외하면 단기적인 규모의 증가는 가격 하락을 상쇄하기에 절대 충분하지 않습니다. 그러나 탄력성에 대한 정량적 이해는 단기적입니다. 우리는 가격 하락이 이번 주와 이번 분기에 어떤 영향을 미칠지 예측할 수 있습니다. 그러나 지속적으로 가격을 낮추는 일이 5년이나 10년 후에 회사에 어떤 영향을 미칠지는 수치로 예측할 수 없습니다. 효율성 향상과 규모의 경제 효과를 낮은 가격의 형태로 고객에게 가차 없이 되돌려준다면 장기적으로 더 큰 잉여현금흐름 규모로 이어지는 선순환을 만들어내서 결국 아마존의 기업가치도 끌어올릴 수 있다고 판단합니다. 파격 무료 배송 혜택과 아마존 프라임에 대해서도 비슷한 판단을 했습닏. 둘 다 단기적으로 높은 비용 지출을 필요로 하지만, 장기적으로 중요하고 가치 있는 투자라고 믿습니다.>
베조스의 말은 우리가 코스트코를 분석하면서 자세히 다뤘던 규모의 경제 공유 모델의 요약판과 같습니다.
베조스를 또 인용해 보겠습니다.
<수리 기반 의사결정은 폭넓은 동의를 받는 반면 주관적 판단에 기초한 의사결정은 곧바로 토론이나 때로는 논쟁 거리가 됩니다. 적어도 실행에 옮겨서 그 판단이 옳다는 게 입증되기 전까지는요. 논란을 견딜 의지가 없는 조직은 수리 기반 의사결정을 하도록 스스로에게 제한을 둡니다. 우리가 볼 때 그 방법은 논란은 제한하긴 하지만, 혁신과 장기적인 가치 창출도 심각하게 제한합니다.>
우리가 아마존에 투자한 모든 펀드르 옹호하는 건 아닙니다. 음, 적어도 아직까지는 아닙니다. 하지만 과거의 습관에 따라 포트폴리오를 구성한다면 우리는 초창기에 너무 낮은 비중으로 투자하는 실수를 하게 될 겁니다. 그럼에도 불구하고 아마존처럼 변동성이 큰 주식에 투자조합 자산의 1/6을 투자하고 있을 때 나타나는 결과는 투자 성과의 높은 단기 변동성입니다.
