블루아울 환매중단 사태관련 위험요인 점검

안녕하세요. 자본주의 밸런스 톨라니 입니다.

지난 19일 미국 사모펀드 자산운영사 기업인 불루아울(Blue Owl Capital)이 일부 운용 펀드의 환매를 영구 중단, 14억 달러 규모의 자산 매각에 나서겠다고 밝히면서 금융시장에 큰 긴장감이 돌았는데요.

이에 ‘블루아울 환매중단 사태관련 위험요인 점검’ 관련하여 국제금융센터 보고서를 통해 좀 더 자세히 알아보도록 하겠습니다.

블루아울 환매중단 사태관련 위험요인 점검

출처 : 국제금융센터 김윤경 채권분석부장

01. 이슈

2.19일 자산운용사 블루아울(Blue Owl Capital)*은 사모대출 펀드인 OBDC II*의 분기별 환매를 종료하겠다고 발표. 이에 사모대출에 대한 불안이 급격하게 확산

* 블루아울은 운용자산규모(AUM)가 `25년말 기준 $3,074억인 중형 대체자산 운용사이며, 직접 대출, 사모펀드, 부동산 등에 특화. 작년 메타의 AI 인프라 구축을 위해 $270억 규모의 자금을 지원하며 AI 관련 사모대출 비중이 크다는 인식이 확산

ㅇ 블루아울의 사모펀드 OBDC II는 그동안은 분기마다 순자산가치(NAV)의 5% 한도 내에서 환매 신청을 받았으나, 앞으로는 자산 매각 등을 통해 현금이 발생할 때마다 자금을 반환하겠다고 발표

– 첫 단계로 운용중인 3개의 펀드에서 총 $14억 규모의 대출 포트폴리오를 4개의 연기금 및 보험사에 매각했으며, OBDC II NAV의 30%를 45일 이내로 투자자에게 지급할 계획이라고 밝힘

ㅇ 이후 Saba 캐피탈, Cox 캐피탈 등 AUM $3~6억인 소형 운용사에서 블루아울의 사모신용 펀드 지분 매입(tender offer) 의사를 타진했으며, 제시가격이 NAV의 20~35% 할인된 가격이었다고 알려지며 사모대출 부실에 대한 의구심이 제기

02. 내용 점검

문제의 사모대출 펀드 ODBC II는 `21년 이사회에서 3~4년 후 청산을 결의한 바 있으며, 이에 따라 자산을 매각한 것으로 파악

ㅇ OBDC II(Baa2/BBB-)는 비상장private BDC*로, 상장public BDC와는 달리 일반적으로 만기가 무한하지 않고 5~7년 후 청산되는 구조로 설계

* 사모대출의 1/3 이상이 BDC(Business Development Company) 형태로 이루어지며, 중소, 중견 기업에 투자하는 폐쇄형 펀드이며 명목상 주식회사. BDC 중 33%는 상장되어 주식시장에서 거래

– `21년 4월 OBDC II의 이사회는 3~4년 후 동 펀드의 청산을 결의한 바 있으며, 이에 따라 `22년부터 신규자금 모집을 중단하였고, 펀드 규모는 연평균 9%씩 감소

– BDC 청산 방법으로는 ▲IPO를 통한 직접 상장 ▲기 상장된 다른 BDC와 합병 ▲자산 매각을 통한 현금지급 방안 등이 있는데, 작년 11월 블루아울은 OBDC (상장펀드)와 OBDC II의 합병을 추진하다가 철회

- OBDC의 주가가 펀드의 NAV(순자산가치)보다 20% 디스카운트*된 가격에 거래 되면서 합병시 OBDC II 투자자들의 손실이 예상되자 회사는 계획을 철회

* 작년 10월말 이후 AI 거품론 등으로 일부 기술주 중심 차익매물이 출회되며 미 주가가 조정

- OBDC II의 AI 관련 투자 비중은 13%에 불과하지만, `25.4분기 OBDC II의 환매 요청은 NAV의 15.4%* ($5.3억)까지 상승

* 기관투자자를 대상으로 하는 BDC는 환매가 전면 제한되지만, OBDC II는 소매투자자 대상으로 판매하여 분기마다 5% 이내 환매를 허용

ㅇ 이후 OBDC II은 3개 펀드에서 매각한 자금을 투자자에게 지급하고 청산을 진행하겠지만 분기 배당금 지급은 지속할 것이라고 발표

ㅇ 블루아울의 무수익 여신(NPL)은 `25.3분기까지는 증가했지만 4분기에는 없었으며, 금번 매각한 대출 포트폴리오의 97%는 선순위 담보 대출인 것으로 파악(BofA)

ㅇ 블루아울이 최근 기술부문 투자를 확대했지만, 메타 등 AI 데이터센터 설립을 위한 사모대출은 별도의 SPV를 통해 데이터센터를 소유하고 Hyperscaler에게 임대하는 형식의 중도환매는 없는 폐쇄형 구조

ㅇ 아울러 금년 11월에 만기도래하는 $3.5억 선순위채권도 상환할 것으로 예상(S&P)

ㅇ 한편, 블루아울 사태로 비상장 BDC에 대한 부정적 여론이 상장 BDC, 사모대출 관련 CLO, 투기등급 채권에까지 확산되는 분위기

– 사모대출 펀드를 운용하는 Ares Management, KKR & Co, Apollo Global Management, Blackston, TPG 등의 주가도 하락세를 지속(`26.2.18일→ 2.23일 대부분 14~15% 급락)

- KKR은 지난 분기 수익이 감소해 차기 배당금을 감축할 것이라고 발표했으며, 블랙스톤은 대출 포트폴리오에서 큰 비중을 차지하는 Medallia(SaaS 업체)를 78센트에 평가했다고 언급

ㅇ Deutsche Bank는 블루아울의 부채비율(D/E ratio, 부채/자기자본)이 1.65로 재무적 스트레스가 있는 것으로 보인다고 평가하고 Ares Management, TPG, Blackstone와 함께 투자 전망을 하향

ㅇ 사모대출 차주 구성에서 소매투자자(private wealth: 고액자산가, 패밀리오피스 등) 비중이 큰 펀드의 경우, 블루아울처럼 투자자 심리에 민감하게 반응할 리스크가 있다는 점도 평가에 있어 새롭게 부각

ㅇ 최근 사모대출은 서비스업 25~30%, 기술Tech 20~25%, 헬스케어 15~17% 등에 집중되고 있으며, 레버리지 론의 경우에도 서비스와 기술이 15~20%를 차지. 상위 20개 차주 기관이 BDC의 45%, 레버리지론의 20%, 투기등급채권의 25%를 투자하고 있어 투자자의 상호 연계성도 높은 편(UBS)

03. 평가

사모대출 부실 위험이 임박한 것으로 보이지는 않지만 AI 기업들의 부채의존도 확대와 사모대출의 낮은 유동성 등을 감안할 때 시장의 불안은 당분간 반복될 수 있으며, 이 과정에서 신용시장 조정과 차별화가 나타날 것으로 예상

ㅇ 현재 사모대출의 디폴트율은 3%~5% 수준이나, PIK(payment-in-kind, 이자지급을 지연하여 원금에 합산) 방식이 증가하면서 디폴트율이 상승할 여지는 상당

– 부채/EBITDA(상각전영업이익)는 7.5~8배로 상승 중이며, 이자보상배율은 1.7~1.8배로 아직 큰 위기로 보기는 어렵지만 점차 위험이 상승 중

– 사모대출 시장은 `28년 대규모 만기도래까지 부실이 지연될 가능성이 있으나, 디폴트율은 최악의 시나리오에서 15%에 달할 가능성(UBS)

- 사모대출의 10%를 차지하는 CLO(Collateralized Loan Obligation, 대출채권을 기초자산으로 하는 ABS종류) 형태도 영구 계약 또는 만기보유 상품

ㅇ 한편, 최근 사태로 경각심이 확산되면서 신규 사모대출 설정은 급격히 감소할 수 있으며, 스프레드 또한 확대될 전망. 과거에도 대출 감소는 스프레드 확대로 연결

ㅇ 레버리지 론 설정액은 금년들어 전년대비 30% 급감. AI에 대한 평가, 레버리지 론과 얽혀서 사모대출로의 신규 자금유입이 제한되고 환매도 증가하면서 불안한 여건은 1~2분기 정도 더 지속될 전망(Deutsche Bank)

ㅇ 단기적으로는 3월 중순 블랙스톤 사모대출 펀드(BCRED, Blackstone Private Credit Fund, $145억) 환매 관련 발표를 주시. `25.4분기에 NAV의 4.5% 가량이 환매를 요청