안녕하세요. 자본주의 밸런스 톨라니 입니다.

 

최근 미국 경제 둔화 신호가 나오는 가운데 사모대출 시장이 지난 수년간 급성장 했다는 분석이 나왔습니다.

 

사모대출은 투자자의 돈을 모아 은행처럼 기업에 대출하거나 하이일드 회사채 등에 투자하는 펀드를 의미하는데요. 이런 미국의 사모대출은 낮은 투명성과 규제에 대한 공백 그리고 향후 경기둔화를 감안할 경우 부실위험이 커지면서 시장에 위험 신호를 보내고 있다는 하는데요.

 

이에 ‘미국 사모대출 시장 동향 및 전망’ 관련 국제금융센터 보고서를 통해 좀 더 자세히 알아보도록 하겠습니다.

 

미국 사모대출(Private Credit) 시장의 위험 신호

출처 : 국제금융센터 뉴욕사무소 권도현

 

01. 이슈

최근 미국 경제의 둔화 조짐 속에서, 지난 수년간 빠르게 성장한 사모대출(Private Credit) 시장의 잠재 위험에 대한 우려가 다시 제기

 

ㅇ 지난 9월 미국의 서브프라임 자동차 대출업체 Tricolor Holdings와 자동차 부품업체 First Brands의 잇따른 파산으로 저신용 기업부채 시장에서 위험 신호가 발생

 

– 두 업체의 복잡한 부채구조와 사기 의혹 등이 드러나면서, 시장에서는 이것이 개별적 사건인지 아니면 신용 사이클 후반부에서 나타나는 구조적 취약성의 징후인지 의문을 갖기 시작

 

- JPMorgan 다이먼 회장은 ‘바퀴벌레’ 비유를 통해, 이번 파산이 시장 전반의 더 광범위한 문제를 드러내는 신호일 수 있다고 경고

 

ㅇ 이러한 경계심은 특히 최근 몇 년간 급성장한 데다 불투명성과 차주의 낮은 신용도 등의 특징을 가진 사모대출 시장에 집중되는 모습

 

– BOE 베일리 총재는 이번 사례가 사모대출 시장의 위험한 관행을 드러낸 ‘경종’ 이며, 최근 상황은 `08년 금융위기 이전과 유사한 조짐을 보인다고 지적

 

02. 현황 및 위험요인

사모대출 시장은 지난 수년간 전통적 은행 대출을 대체하면서 급성장했으나, 규제 공백 속 불투명성과 신용기준 완화 등에 따른 위험이 증가

 

1) 현황

ㅇ 사모대출 시장은 은행 규제가 강화된 후 중소〮중견기업(middle market)에 대한 직접 대출을 제공하면서 급성장. 시장 규모는 현재 약 $2조*에 달하는 것으로 추정

 

* 글로벌 기준이며, 미국 비중은 70~80% 정도로 추정

ㅇ 사모대출은 Blackstone〮Apollo 등 운용사가 연기금〮보험〮재단과 같은 장기성향 투자자들로부터 자금을 모집해 주로 중소기업에게 직접 대출을 제공하는 구조

 

ㅇ 차주 입장에서는 대출실행의 확실성과 구조의 유연성, 빠른 집행이 장점이며, 투자자에게는 공정가치 평가로 인한 낮은 변동성, 높은 수익률 등이 장점

 

ㅇ 시장 규모는 글로벌 기준 $2조를 상회해 지난 10년간 3배 이상 증가했으며, 미 저신용 크레딧 시장에서 이미 하이일드채, 레버리지론 규모를 상회

 

- 신규 자금조달 규모는 `21년 이후 금리상승으로 다소 둔화되었으나, 금년 상반기 $1,132억으로 전년 수준을 유지하면서 견조

 

2) 위험요인

ㅇ 사모대출 시장은 급격히 성장했지만, 아직 신용 사이클 하락 국면에서의회복력은 검증되지 않은 상태. 비공개시장 특유의 불투명성, 시장 과열에 따른 이자 유예 확대와 신용등급 고평가, 은행과의 연결고리 심화 등 불안 신호가 점증

 

ㅇ 불투명성

사모대출은 비공개 대출 중심이라 개별 대출 조건과 담보 구조, 차입자 재무정보, 손실인식 방식 등에 관한 실질적 위험 노출을 파악하기 어렵고, 평가는 대부분 운용사의 자체 모델에 의존하므로 평가의 자의성 문제가 존재

 

- Tricolor/First Brands 사태는 중복 담보, 담보 사기, 재무정보 조작 등을 투자자가 사전에 파악하기 어렵다는 구조적 취약성을 보여준 사례

 

- Moody’s는 사모대출 포트폴리오의 부실 상황에 대한 정보가 공개시장보다 훨씬 불투명하며, 따라서 문제가 생겨도 겉으로 드러나는 신호가 늦다고 지적

 

ㅇ PIK〮이자유예 증가

차입 기업이 당장의 현금흐름 부담을 덜기 위해 대출 이자 지급을 유예하거나 이자를 원금에 합산하는 PIK(payment-in-kind)가 증가하는 추세로,사모대출 중 PIK 옵션이 포함된 비중이 `22년 6~7%에서 `25년 약 11%로 확대

 

- 차입기업은 PIK를 통해 당장의 이자부담은 경감할 수 있지만 장기적으로 원리금 상환 부담이 커지면서 디폴트 위험이 확대되므로, PIK 이용 증가 자체가 위험 신호

 

- ▲고금리 장기화 속 기업 부채부담 경감 ▲기업인수 시 초기 현금부담을 완화하기 위한 사모펀드 전략 ▲주주배당 재원 확보 등이 PIK 활용의 주요 목적(Bloomberg)

 

ㅇ 신용등급 고평가

사모대출 투자자들이 규제 충족 등을 위해 소형〮전문 신용 평가사가 제공하는 등급평정에 크게 의존하고 있으며, 이 과정에서 사모대출 시장 전반에서 신용등급이 고평가될 가능성이 증가

 

- 소형 신용평가사들은 발행기업 및 일부 제한된 투자자들만 볼 수 있는 신용평가 (private letter ratings)를 제공하면서 사모대출 시장에서 점유율을 확대

 

- UBS의 캘러허 회장은 미국 보험사들이 사모대출 자산의 높은 신용등급을 얻기 위해 ‘평가 쇼핑’을 하고 있다고 지적하고, 이를 `08년 금융위기 당시 서브프라임 모기지의 고평가 관행에 비유하면서 이러한 흐름이 시스템 리스크를 키운다고 경고

 

- BIS도 최근 미국 보험사들이 보유한 사모대출 자산 신용등급이 과대평가되었을 수 있다고 경고

ㅇ 은행권 익스포저 증가

은행들은 기업 대출에 직접 참여하는 대신 사모대출 운용사에 대한 대출을 통해 간접적인 참여를 확대. 이는 규제가 약하고 투명성이 낮은 자산시장에 대한 은행 익스포저가 증가하고 있음을 시사

 

- Moody’s는 은행이 직접대출 대신 사모대출 운용사에 대출하는 방식은 다양한 기업에 분산투자하는 효과를 제공하지만, 본질적으로 간접 대출의 낮은 투명성 때문에 이점이 상당부문 희석된다고 지적

 

- IMF는 미국〮유럽 은행들이 비은행금융기관에 약 $4.5조의 익스포저를 보유한 것으로 추정하고, 은행-비은행 간 연결고리 강화에 대한 우려와 규제〮감독 필요성을 제기

 

ㅇ 계약조항 변화

최근 사모대출 계약에서 우선순위 담보를 변경할 때 ‘대출자 전원 만장일치 요구’ 조항이 증가. 이는 투자자들이 자금회수 위험을 의식하기 시작했음을 보여주는 신용 사이클 후기 신호 중 하나

 

- WSJ는 대출계약에서 이러한 조항 삽입이 급증하여 현재 전체 거래의 84%에 달하며, 이는 담보의 질과 우선순위에 대한 투자자 신뢰가 약화되는 것을 의미한다고 지적

 

- Fitch에 따르면 미국 사모대출 시장의 디폴트율은 `25.9월 기준 8.4%로 `22년 이후 계속 증가하는 추세

ㅇ 반론

사모대출과 자산운용 업계에서는 최근 부도 사태가 전통적 은행대출 문제이며, 사모대출 시장의 구조적인 문제와는 상관이 없다는 입장을 피력

 

ㅇ Apollo의 마크 로완 CEO 등은 Tricolor/First Brands 파산 사태가 대부분 사모 대출이 아닌 전통적 은행대출과 관련된 거래였으며, 최근 파산들은 어떤 구조적 문제의 신호가 아닌 ‘나쁜 행위자(bad actors)’에 의한 개별 사건이라고 강조

 

ㅇ Goldman Sachs는 사모대출펀드의 레버리지는 여전히 낮은 편이고, 은행과 달리 자산-부채 만기불일치 위험이 낮은 점 등에서 시스템 리스크가 크지 않다고 평가

 

03. 시사점

사모대출 시장의 불안 신호가 시스템 리스크인지 아직 판단하기는 어렵지만, 시장 규모 대비 낮은 투명성과 규제 공백, 중소기업 중심 구조 등을 감안하면 향후 경기둔화 시 부실위험이 확대될 수 있음에 유의

 

ㅇ 사모대출 시장의 근본적인 문제는 시장이 너무 빠른 속도로 성장함에 따라 관련 규제가 정비되거나 담보 검증 및 감사 체계가 제대로 갖춰지지 않았다는 점

 

– 이는 향후 경기둔화나 신용사이클 하강 국면에서 신뢰의 문제를 촉발시킬 소지

 

ㅇ 또한, 사모대출 시장의 주요 차입자는 중소〮중견기업들이며, 이들은 대기업 대비 고금리, 인플레이션, 경기둔화 등 거시여건 변화에 취약하다는 점에 유의할 필요